A importância e como realizar o hedge no mercado futuro de juros

Nesta coluna, quero mostrar por que é tão importante que as empresas façam hedge de dívidas indexadas ao CDI. Temos, no Brasil, o hábito de comparar praticamente tudo ao CDI. Por isso, é natural imaginar que a maioria das grandes emissões de debêntures venham atreladas a esse índice. Nesse contexto, cabe às empresas buscar maneiras de reduzir o impacto da incerteza relacionada aos juros futuros, adotando instrumentos de proteção que tornem seus fluxos financeiros mais previsíveis. A pós-fixada pode até parecer confortável em momentos de expectativa de queda da, mas a história mostra que a trajetória da curva pode mudar literalmente “de uma hora para outra”.

Como já discutimos nas colunas anteriores, a trajetória da curva de juros depende de uma combinação ampla de fatores: dados de inflação, nível de atividade econômica, política fiscal e até simples discursos de autoridades ao redor do mundo. Recentemente, vimos até o anúncio da candidatura de Flávio Bolsonaro provocar movimentos relevantes na curva. E não custa lembrar ao leitor: em períodos eleitorais, especialmente de eleição presidencial, a volatilidade costuma ser elevada. O cenário para 2026, portanto, permanece extremamente incerto para qualquer projeção mais firme.

Quando uma empresa emite dívida atrelada ao CDI e não faz nenhuma proteção, ela está, na prática, especulando. E especular, nesse contexto, significa assumir uma posição direcional na expectativa de ganhar dinheiro, algo que exige acompanhar diariamente a conjuntura macroeconômica, política e fiscal, no Brasil e no mundo. É claro que o macro afeta qualquer companhia, mas faz sentido que uma empresa cujo core business é produzir aço, transportar cargas ou construir rodovias dedicadas à energia a “apostar” na trajetória dos juros? Afinal, ela não controla Selic, inflação, política fiscal, câmbio, prêmio de risco, petróleo, economia americana nem o humor dos mercados globais. Na minha visão, não faz o menor sentido.

E como isso funciona na prática? Quando uma empresa emite uma dívida atrelada ao CDI, dizemos que ela está vendida (vendida) em DI. Isso porque, se o CDI subir, ela perde: suas despesas financeiras aumentam. Sempre que algo sobe e perco dinheiro, é porque estou vendido — essa é, na minha visão, a forma mais didática de entender o conceito de “comprado” e “vendido”, que tantas vezes confunde investidores e até profissionais. Para fazer o hedge dessa exposição, a empresa pode simplesmente ir ao mercado futuro e buscar uma remuneração semelhante ao da dívida (e, se conseguir os dados exatos, melhor ainda, pois o hedge fica menos imperfeito). Nessa etapa, ela compra contratos de DI (ficando comprado em DI), ou seja, faz uma operação oposta à posição assumida na emissão da dívida. O efeito econômico é uma troca da dívida pós-fixada por uma dívida pré, diminuindo significativamente a volatilidade e aumentando a previsibilidade dos fluxos financeiros.

O hedge tem custo, sim, mas geralmente é pequeno quando comparado ao preço de não se proteger. Envolvem basicamente a margem de garantia (que pode ser composta majoritariamente por títulos públicos, sem comprometer a caixa operacional), os ajustes diários, que atuam como mecanismo de proteção e não como despesa, e um custo operacional mínimo. O que muitas empresas ainda não perceberam é que, no agregado, fazer hedge costuma ser bem mais barato do que correr o risco de ficar exposto à volatilidade.

Vamos a um exemplo simples:

• Suponha que uma empresa tenha emitido R$ 500 milhões em debêntures no dia 12/10/2025, indexadas ao CDI, com vencimento em 01/01/2031. O risco evidente é que o CDI suba além do esperado — em outras palavras, a empresa está short em DI.

• Para se proteger, ela pode acessar o mercado futuro de juros e comprar contratos de DI com vencimento semelhante ao da dívida.

• O DI futuro disponível na B3 para esse prazo era de 13,43% aa

• A primeira etapa, portanto, é calcular o PU (Preço Unitário) do contrato futuro.

Onde i é a taxa negociada (13,43% aa) e DU é o número de dias úteis entre hoje e o vencimento (exclusivo). Para calcular o DU, basta usar a função DIATRABALHOTOTAL no Excel, lembrando de incluir todos os feriados nacionais (a lista da ANBIMA é a mais adequada). O leitor encontrará 1.264 dias úteis e, consequentemente, um PU de 53.148,58. Em seguida, calcule o número de contratos necessários:

Nº de contratos = 500.000.000 / 53.148,58 = 9.407,59. Como esse número não pode ser fracionário, arredondamos para 9.408 contratos. Agora, vamos verificar se o hedge está funcionando. Suponha que o CDI efetivo ao longo dos 1.264 dias úteis tenha sido de 15,5% aa A dívida final seria:

500 milhões × (1 + 15,5%)^(1.264/252) = R$ 1.030 bilhões.

Agora calculamos o ganho na posição comprada de DI no mercado futuro:

53.148,58 × (1 + 15,5%)^(1.264/252) – 100.000

O resultado é um ganho de R$ 9.495,16 por contrato. Multiplicando-se pelos 9.408 contratos, obteve-se um ganho total de R$ 89.330.478,76. Portanto, o desembolso líquido da empresa será:

1.030 bilhões – 89,33 milhões = R$ 940.755.060,22.

Dividindo esse valor pelos 500 milhões iniciais e anualizando, encontramos exatamente a taxa de 13,43% aa, a mesma taxa do DI futuro na qual a empresa se travou no momento do hedge. Ou seja, a empresa travou a dívida. A distância!!

Agora, suponhamos que o CDI efetivo no período fosse de 10% aa Nesse cenário, o montante final da dívida seria de R$ 806,47 milhões. A empresa, então, teria prejuízo no mercado futuro de R$ 14.274,09 por contrato, totalizando R$ 134,29 milhões. Somando tudo, o desembolso final seria de R$ 940.765.815,77.
Ao calcular a taxa implícita, chegamos novamente aos 13,43% aa, exatamente a taxa travada no hedge. Como era de se esperar, o hedge neutraliza a volatilidade: independentemente do CDI efetivo, o custo da dívida converge para os impostos previamente incluídos. É verdade que, neste exemplo, teria sido financeiramente melhor não proteger a dívida. Mas não é papel da empresa especular com juros futuros; para a gestão financeira, a previsibilidade dos desembolsos é muito mais útil do que tentar adivinhar a trajetória da curva.

Caro leitor, espero ter ajudado a esclarecer o mecanismo e a importância da proteção de juros em grandes emissões. Qualquer dúvida, permaneça à disposição. Forte abraço e até a próxima!